🫧 Est-on dans une bulle ?

#18 : Celui qui montait, montait, montait... avant d'éclater

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Au menu :

💭 Mon grain de sel : Des bulles, des bubulles !

📚 3 min pour comprendre : La Tulipomanie, première bulle (?) de l'Histoire

📊 Le juste prix : Chipotle

🐦 Le tweet de la semaine

💬 La citation de la semaine

🤩 Une image vaut mille mots

🛠 Une ressource vraiment utile : La psychologie de l’argent, par Morgan Housel

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💭 Mon grain de sel : Des bulles, des bubulles !

« On est dans une bulle ! »

A lire certains journaux, on serait en plein dedans !

Tu as peut-être déjà entendu ce terme ? En général, les investisseurs, les journalistes, et même le grand public vont parler de bulle quand le prix d’un actif – qu’il s’agisse d’action en Bourse, d’immobilier, de crypto ou même de tulipes (on verra ça plus loin 😉) - augmente rapidement « au-delà du raisonnable ».

L’un de mes dessins préférés illustrant la folie de “Mr Market” !

Mais une hausse rapide du prix ne suffit pas : en fait c’est un peu plus complexe que ça. Il faut que le prix augmente de façon EXCESSIVE par rapport à la valeur intrinsèque de l’actif… Et quand je dis « rapidement », tout est relatif : la hausse peut durer plusieurs mois voire plusieurs années avant « d’éclater ». En fait, la hausse prend souvent beaucoup plus de temps que la chute. De la même façon qu’une montgolfière prend de l’altitude relativement lentement, si le ballon éclate, la nacelle va tomber vite. Très vite.

Je n’ai pas trouvé de montgolfière, alors voilà une autre illustration de “chute rapide” 😁

Récemment tu as peut-être entendu dire que Nvidia était une bulle, le secteur des semi-conducteurs était une bulle, ou même que le marché en entier était dans une bulle !

Oh, si peu…

Aujourd’hui on va essayer de tirer les choses au clair, pour éviter d’investir aveuglément dans de potentielles bulles, et essayer d’identifier les futures bulles (par ce que oui, il y en aura d’autres).

Reprendre les bases

L’expression « bulle boursière » est relativement récente – comme beaucoup de vocabulaire des marchés financiers qui se sont développés et structurés pendant le XXe siècle. Comme mentionné auparavant, plusieurs éléments sont essentiels pour décrire une bulle boursière :

• une hausse exagérée du prix

• décorrélée de la valeur intrinsèque

• suivi d’un éclatement soudain et d’une baisse rapide des prix

Sauf que… le seul élément observable est l’augmentation des prix. Déterminer la valeur intrinsèque peut être sujet à débat, surtout pour des entreprises cotées en Bourse. Et bien sûr tout le monde veut ANTICIPER l’éclatement de la bulle ! Pas très utile d’avoir identifié une bulle… une fois que le prix de l’action a déjà perdu 80 % !

Pourquoi une bulle se forme ?

Simple : l’appât du gain facile ! 🤷‍♂️

Une bulle est alimentée par des comportements spéculatifs : en voyant que le prix monte, de nouveaux acheteurs arrivent en espérant revendre encore plus cher... La hausse initiale entraîne des anticipations de hausses futures, qui elles-mêmes attirent de nouveaux investisseurs sur les marchés... etc, etc… La hausse des prix se nourrit alors d’elle-même. Cette hausse irrationnelle se déconnecte peu à peu de l’état de l’économie réelle.

Une bulle est souvent due à la combinaison de 3 grands phénomènes

• De la spéculation, de plus en plus court-termiste

• Un optimisme excessif, via une confiance généralisée dans les fondamentaux économiques, considérés comme favorables et durables

• Des liquidités disponibles, via par exemple des crédits à faible taux d’intérêt

Quelques bulles célèbres

La Bulle des Mers du Sud (1720)

Elle trouve ses origines dans la spéculation autour de la South Sea Company en Angleterre. Elle aura des conséquences importantes sur l'économie britannique, et sera à l’origine de la ruine de nombreux investisseurs.

Le Krach de 1929

Provoqué par une montée de la spéculation sur le marché boursier américain des années 1920, l’éclatement de cette bulle aura un impact qui marquera des générations : le début de la Grande Dépression. Le monde en tirera des leçons, notamment sur l'effet de levier et en augmentant la régulation des marchés financiers.

Il faudra plus de 25 ans au marché US pour retrouver les niveaux d’avant-krach ! Source : Macrotrends

La Bulle Internet (1997-2001)

Avec l’arrivée l’internet à la fin des années 1990, le nombre de start-up (notamment aux US) a explosé, et il suffisait qu’une entreprise ajoute « .com » à son nom pour qu’elle voit le cours de son action grimper.

Évolution du nombre d’IPO aux US (Initial Public Offering : entrée en bourse). Après une explosion dans la seconde moitié des années 1990, le nombre a drastiquement chuté après 2000…

Il faudra “seulement” 7 ans au marché pour retrouver les niveaux de l’an 2000. Sauf que 2008 approchait et…

La Crise des Subprimes (2007-2008)

Ici la bulle n’était pas forcément directement dans les actions en elle-mêmes, mais plutôt une bulle immobilière qui a eu de lourds effets sur les marchés financiers mondiaux. Les produits financiers complexes (CDO, CDS) ont joué un grand rôle dans l’amplification de la bulle. Suite à cette crise, la réglementation entourant l’octroi de crédits s’est renforcée.

Il faudra seulement 6 ans pour voir le S&P 500 retrouver les niveaux de 2007.

Quelques entreprises enbullées par le Covid

Je ne pouvais pas parler des bulles boursières sans mentionner quelques entreprises qui ont grimpé à des niveaux stratosphériques pendant la période “Covid” (2020-2021). Baisse des taux, optimisme généralisé, “nouvelles tendances” : tout les ingrédients étaient réunis pour voir apparaitre de belles trajectoires de prix paraboliques !

Peloton Interactive Inc.

Cette entreprise propose une gamme d'équipements sportifs, notamment des vélos d'appartement et des tapis de course, intégrant des fonctionnalités interactives et connectées. Pas mal quand on est enfermé chez soi. Mais 1) on ne change pas de vélo d’appartement tous les mois, et 2) le virtuel c’est cool, mais ça ne remplace pas les interactions en présentiel…

Évolution du chiffre d’affaire (bleu) et des bénéfices (ou plutôt, des pertes… en vert) pour Peloton. Qu’est-ce qui aurait pu se passer mal…

Zoom

“On se fait un Zoom ?”

Quand le nom de l’entreprise devient un nom ou un adjectif, c’est plutôt bon signe. Sauf… quand la technologie n’a rien d’unique et que les concurrents s’appellent Microsoft et Google (entre autres) !

Chiffre d’affaire stagnant et bénéfices en baisse : le combo magique !

Docusign

Cette entreprise est spécialisée dans les solutions de signature électronique et de gestion des contrats numériques. Elle propose une plateforme permettant de signer, envoyer, et gérer des documents de manière électronique, facilitant la transition vers des processus sans papier dans les entreprises.

Sauf qu’encore une fois, la concurrence est rude, avec notamment AdobeSign ou Signow…

Mêmes causes, mêmes effets…

Le point commun entre toutes ces entreprises : une augmentation du prix de l’action largement décorrélé des fondamentaux.

Et maintenant alors ?

Je vais aller droit au but et te donner mon avis : non, je ne pense pas que ni Nvidia, ni le marché dans son ensemble ne soient dans une bulle.

Pour Nvidia, plusieurs éléments me laissent penser ça :

• la hausse du prix s’est faite en parallèle d’une augmentation extraordinaire (littéralement, « pas ordinaire ») des fondamentaux

• les bénéfices et les FCF ont même augmenté PLUS VITE que le prix

• les perspectives sont au beau fixe pour l’entreprise (cf CEO suppliant de payer plus)

Depuis 4 ans, les bénéfices de Nvidia ont augmenté PLUS que le prix de l’action…

Est-ce que Nvidia est une entreprise fortement valorisée ? Oui.

Est-ce que les attentes sont élevées concernant sa croissance ? Oui.

Les ratios de valorisation pour Nvidia sont élevés, oui. Mais pas tellement plus qu’au cours des 7 dernières années, et les perspectives sont beaucoup plus favorables aujourd’hui qu’en 2017…

Mais, à moyen-terme au moins (5-10 ans), je ne vois pas comment Nvidia pourrait « éclater » : elle est en situation de quasi-monopole, a de l’avance sur ses concurrents, continue d’innover et de répondre aux attentes et aux besoins de ses clients, qui n’ont pas vraiment d’autre endroit où se fournir…

Il est possible qu’on assiste en revanche à l’émergence d’une bulle autour de l’IA : il suffit de voir comment le terme “IA” est soudainement apparu dans beaucoup (trop) de rapports de résultats d’entreprises depuis quelques années !

Quand au marché dans son ensemble : il est vrai qu’une grande partie de la performance du S&P 500 est concentrée dans quelques entreprises. Mais ces quelques entreprises présentent également une croissance bien au-dessus de la moyenne du marché !

Les ratios de valorisation du S&P 500 sont au-dessus de leur moyenne historique, c’est un fait.

Évolution du P/E ratio pour le S&P 500 depuis 1926.

Mais on ne peut pas non plus ignorer que les futurs rendements seront potentiellement également au-dessus de la moyenne historique, portée jusque dans les années 1990-2000 par des secteurs moins rentables tels que l’industrie, les énergies ou la consommation de base.

Alors oui : certaines valeurs se font « entrainer » dans la hausse généralisée, et atteignent parfois des niveaux de valorisation que je considère déraisonnable, malgré la qualité des entreprises (ne va pas voir les ratios de valorisation de l’entreprise FICO…). Mon but en faisant du stock-picking est justement de profiter des aberrations du marché, en évitant les dossiers sur-valorisés, et en achetant des entreprises de qualité sous-valorisée qui par exemple n’ont pas forcément profité d’une hausse globale du marché…

CONCLUSION

Selon moi, il ne suffit pas que le prix augmente rapidement pour qu’on puisse parler de bulle. Attention cependant : en période de bulle, les investisseurs SOUS-estiment les risques et SUR-estiment les rendements attendus...

Alors à ton avis, en ce moment, bulle ou pas bulle ?

« Les bulles se forment lorsque l'élan ascendant des rendements de court terme draine suffisamment d'argent pour que les investisseurs à court terme prennent le pas sur les investisseurs à long terme. Et le processus s'autoentretient.

Tandis que les traders font grimper les rendements de court terme, ces derniers attirent davantage de traders. Ainsi, en peu de temps, le marché se retrouve dominé (en termes numériques aussi bien que d'influence) par des fixeurs de pris aux horizons temporels de plus en plus courts.

On ne peut pas vraiment dire que les bulles tiennent à une montée des valorisations. Celle-ci est le symptôme d'autre chose : un rétrécissement des horizons temporels à mesure qu'un nombre croissant de traders à court terme entre dans la course.

Les bulles ne se forment pas parce que des individus s’engagent de façon irrationnelle dans des investissements de long terme. Elles se forment parce que des individus agissant selon une logique relativement rationnelle se tournent vers les échanges de court terme pour profiter d'un élan ascendant qui s'autoentretient.

L'investisseur à long terme et l'investisseur à court terme ont beau s'ignorer - du moins, le plus souvent -, ils jouent sur le même terrain et courent aveuglément l'un vers l'autre. Quand leurs chemins se croisent et qu'ils se télescopent, il y a forcément des blessés. »

Morgan Housel, extrait de « La psychologie de l’argent »

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📚 3 min pour comprendre : La Tulipomanie, première bulle (?) de l'Histoire

RÉSUMÉ

La Tulipomanie est devenue un symbole historique de la folie spéculative.

Ses origines sont similaires aux bulles modernes : l’avidité, la peur de manquer une opportunité, et une déconnexion entre la valeur perçue et la réalité économique.

La Tulipomanie est souvent considérée comme la première bulle spéculative documentée de l’histoire. Cet épisode, qui s'est déroulé aux Pays-Bas au XVIIe siècle, révèle les dangers d'une spéculation excessive et est devenu un symbole des comportements irrationnels sur les marchés financiers.

Origines de la Tulipomanie

Introduite en Europe depuis l’Empire ottoman, la tulipe est rapidement devenue un symbole de luxe et de statut social dans les Provinces-Unies (aujourd'hui les Pays-Bas) à la fin des années 1500. Sa rareté, ainsi que l’émergence de nouvelles variétés de fleurs avec des couleurs et des formes uniques, a attisé la demande. Ce phénomène a suscité un véritable engouement pour la possession de ces bulbes, notamment ceux des variétés les plus rares et les plus spectaculaires.

L’Essor de la Spéculation

Au début des années 1630, l'achat et la vente de bulbes de tulipes ont dépassé le simple loisir botanique. Un véritable marché spéculatif s'est développé autour de ces fleurs. Les prix ont commencé à grimper de façon vertigineuse, certaines variétés étant échangées pour des sommes exorbitantes, équivalentes à plusieurs années de salaire d’un ouvrier qualifié ou à des biens comme des maisons. La spéculation est devenue si intense que les bulbes n’étaient même plus échangés physiquement : des contrats à terme étaient signés, promettant la livraison des bulbes une fois la saison de floraison arrivée.

Le Pic et l'Éclatement de la Bulle

Le pic de la bulle a été atteint en 1636-1637, lorsqu’une véritable folie s’est emparée du marché. Des investisseurs de tous horizons, y compris ceux sans expérience dans le commerce des fleurs, ont acheté des bulbes dans l’espoir de les revendre à des prix encore plus élevés.

Cependant, en février 1637, la confiance s’est brusquement effondrée. Lors d’une enchère, personne n’a voulu payer les prix astronomiques demandés pour les tulipes, déclenchant une panique générale. En quelques jours, les prix des tulipes se sont effondrés, laissant de nombreux investisseurs ruinés.

Conséquences et Leçons

Bien que les pertes économiques globales n’aient pas été dévastatrices pour l’économie néerlandaise, l'épisode de la Tulipomanie a servi de leçon durable sur les dangers de la spéculation irrationnelle et des bulles financières. Cet événement reste un exemple classique de la manière dont les actifs peuvent devenir surévalués lorsque la psychologie de masse prend le dessus sur les fondamentaux économiques.

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📊 Le juste prix : Chipotle

Acheter des entreprises de qualité, c’est bien.

Les acheter au “juste prix” (ou au moins, sans payer trop cher !), c’est mieux…

Chaque semaine, je te partage mes estimations sur la valorisation d’une entreprise. Pour comprendre la méthode, je t’invite à (re)lire cette édition de la newsletter.

Le tableau ci-dessous te permet de visualiser mes différentes estimations en fonctions des hypothèses de croissance des free cash flow & du ratio de valorisation Prix / FCF.

• En rouge 🔴 Le prix actuel semble sur-valorisé.

• En blanc ⚪️ Le prix actuel semble correctement valorisé.

• En vert 🟢 Le prix actuel semble sous-valorisé.

(Attention : les couleurs sont relatives au prix de l’action le jour de l’analyse !)

⬇️ Mon estimation personnelle ⬇️

Croissance des free cash flow

• Historiquement sur 10 ans, le CAGR (compounded annual growth rate) se situe entre 12 et 30 %. A noter que la croissance est souvent par phase : plateau - forte hausse - plateau.

• Je pense que Chipotle a les moyens de voir ses FCF augmenter d’au-moins 12 % par an sur les 5 prochaines années, au vu des perspectives annoncées.

Ratio Prix / FCF

• Historiquement sur 10 ans, le ratio Prix / FCF se situe entre 28 et 71 (hors période Covid). Plus récemment, la valeur médiane se situe autour de 50, ce qui reste très élevé.

• Je pense qu’un ratio de 35 dans 5 ans me semble plus raisonnable.

Avec ces hypothèses que je juge assez prudentes, on peut voir dans le tableau que mon juste prix se situerait autour de 40 $.

Cette estimation est peut-être trop conservatrice, mais je préfère me tromper en “loupant” une opportunité que de payer trop cher et voir mon argent ne rien faire ou même le perdre.

Il faudrait une baisse de plus de 30 % pour atteindre ce prix de 40 $, qui se situe dans une zone de support à long-terme, et sur la bas d’un canal haussier (vue hebdomadaire en coordonnées logarithmiques). Avant cela il y aura bien d’autres zones de supports à tester, notamment autour des 50 $.

NOUVEAUTÉ 🎁

Je te partage ci-dessous une version légèrement différent de mon tableau de valorisation : ici, les prix ne sont pas “actualisés”, ils correspondent donc à la valeur potentielle de l’action dans 5 ans, en fonction des hypothèses choisies.

A toi de jouer ! Dis-moi ce que tu penses être le juste prix pour l’action Chipotle ⬇️

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🐦 Le tweet de la semaine

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💬 La citation de la semaine

L’un des facteurs importants à l’origine des fluctuations entre les marchés haussiers et baissiers, entre les booms, les krachs et les bulles, est que la mémoire des investisseurs doit nous faire défaut – et faire défaut à tous – pour que les extrêmes soient atteints.

Howard Marks

🤩 Une image vaut mille mots

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🛠 Une ressource vraiment utile : La psychologie de l’argent, par Morgan Housel

J’ai fini ce livre récemment, et c’est clairement un incontournable à mes yeux. Je pensais “Oh, je sais gérer mon argent, j’ai déjà de bonnes connaissances, pas sûr que ce bouquin me soit très utile…”

Que nenni !

A travers 19 “histoires”, l’auteur nous plonge avec des mots simples dans des concepts entourant notre relation à l’argent.

“Les gens font des choses folles avec l’argent. Mais personne n’est fou.”

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🔚 C’est tout pour aujourd’hui !

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